La Réserve fédérale américaine (Fed) met fin plus tôt que prévu à la réduction de son bilan, signe de tensions sur les marchés de liquidité. Une décision qui, couplée à un discours prudent de Jerome Powell, suscite des interrogations quant à une éventuelle baisse des taux directeurs en décembre.
Il y a tout juste quinze jours, Jerome Powell laissait entendre que la Réserve fédérale pourrait « approcher de la fin de la contraction de son bilan dans les mois à venir ». Une déclaration qui, analysée par nos soins comme une préparation du marché à un arrêt plus rapide que prévu du QT (Quantitative Tightening), se confirme aujourd’hui. Les difficultés de liquidité, de plus en plus palpables sur les marchés du financement au jour le jour, expliquent cette volte-face de la Fed. Powell, soucieux de ne pas alarmer les marchés, n’avait pas explicitement mentionné ces tensions.
La décision est tombée lors de la réunion du FOMC (Federal Open Market Committee) d’hier : la Fed a annoncé la fin de la réduction de son portefeuille de titres dès le 1er décembre. Cette décision intervient alors que le taux directeur a été relevé de 25 points de base, le situant dans une fourchette de 3,75 % à 4,00 %, un mouvement largement anticipé.
Outre les enjeux du QT et de la liquidité, la Fed semble relativement sereine quant à un ralentissement économique. L’activité économique est décrite comme s’étant développée à un rythme modéré, tandis que le taux de chômage, bien qu’ayant « légèrement augmenté », demeure « faible ». L’inflation, quant à elle, est toujours jugée « quelque peu élevée » et en augmentation. Deux membres du comité ont exprimé des votes dissidents : Stephan Miran plaidait pour une baisse de taux de 50 points de base, tandis que Jeff Schmid souhaitait maintenir les taux inchangés.
La principale interrogation qui découle de ces annonces concerne la politique monétaire future. Sauf détérioration notable des données sur l’emploi ou un ralentissement plus marqué de l’inflation que prévu, la probabilité de 85 % d’une baisse des taux en décembre, actuellement envisagée par le marché, pourrait être remise en question. Jerome Powell a d’ailleurs conclu sa conférence de presse d’hier par une mise en garde claire : « Une baisse des taux d’intérêt en décembre n’est pas acquise, loin de là. »
Annaly Capital Management : décryptage des performances d’un REIT
La semaine dernière, nous abordions la manière dont les investisseurs en REIT (Real Estate Investment Trust) appréhendent les rapports de bénéfices, une approche distincte de celle de la majorité des investisseurs. Dans cette optique, nous analysons les derniers résultats financiers publiés par Annaly Capital Management (NYSE : NLY).
Note : Nous détenons des actions privilégiées et ordinaires de NLY dans certains des portefeuilles que nous gérons.
Annaly Capital Management a affiché une solide performance, bénéficiant du resserrement des spreads sur les titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) – dont les rendements ont diminué davantage que ceux des bons du Trésor américain (UST) – et d’une moindre volatilité sur les marchés. Parmi les points saillants, on note un bénéfice net GAAP de 1,21 $ par action, un bénéfice distribuable (EAD) de 0,73 $ par action (supérieur au consensus de 0,72 $) et un revenu net de 885,6 millions de dollars. Le portefeuille d’investissement atteint 122,1 milliards de dollars, avec un effet de levier qui demeure à 7,1x.
Les investisseurs en REIT s’appuient sur plusieurs indicateurs pour évaluer leurs placements. Pour NLY, trois métriques sont particulièrement pertinentes :
- Rendement économique : NLY a enregistré un rendement économique de 8,1 %, portant son total depuis le début de l’année à 11,5 %. Cette performance est à attribuer à des écarts de taux d’intérêt favorables.
- Prix par rapport à la valeur comptable : La valeur comptable par action ordinaire a progressé à 19,25 $. Au 28 octobre, l’action se négociait autour de 21,06 $, soit un ratio cours/valeur comptable de 1,09, représentant une légère prime par rapport à sa valeur intrinsèque. Les rendements des MBS ayant diminué depuis, la valeur comptable pourrait être légèrement supérieure à 19,25 $ aujourd’hui.
- Durabilité des dividendes : Le dividende trimestriel de 0,70 $ est jugé bien couvert par le bénéfice distribuable de 0,73 $ par action, résultant en un taux de distribution d’environ 96 %. Le rendement annualisé du dividende s’élève à 13,3 %. Selon la Directrice Financière, Serena Wolfe, « Nous sommes confiants dans le maintien de la couverture des bénéfices et des dividendes, soutenus par des portefeuilles de swaps stables et un déploiement discipliné des actifs. »
Au vu de nos perspectives de baisse des rendements et d’une pentification de la courbe des taux, nous apprécions le potentiel de NLY. Cependant, la prime accordée par rapport à la valeur comptable introduit un risque de dilution pour les actionnaires. De plus, les spreads MBS pourraient s’élargir si le QT prend fin. Les actions NLY sont restées relativement stables au cours des deux dernières années. Compte tenu du rendement à deux chiffres du dividende, les investisseurs ne comptent pas nécessairement sur une appréciation boursière pour générer un rendement total significatif.