Fuite vers la sécurité : les marchés obligataires mondiaux en quête de stabilité, les Gilts sous tension
Les rendements obligataires mondiaux connaissent une tendance baissière marquée, alimentée par une fuite généralisée vers les valeurs refuges. Si les Gilts britanniques ont initialement ouvert la voie, ils affichent encore des rendements jugés élevés, pénalisés par une Banque d’Angleterre perçue comme plus belliciste et une prime de risque significative. Les spreads des Gilt Swaps, plus sensibles aux turbulences françaises qu’à la dynamique des bons du Trésor américain ou des Bunds allemands, devraient cependant évoluer vers plus de stabilité avec une clarification budgétaire.
Au cœur de cette aversion au risque, les inquiétudes concernant la santé des banques régionales américaines ont déclenché une nouvelle vague de recherche de sécurité sur les marchés. Les rendements des bons du Trésor américain à 10 ans sont ainsi repassés sous la barre des 4 % jeudi, atteignant même des niveaux inférieurs à ceux observés juste après le « Jour de la Libération ». Cette évolution suggère une attente croissante d’un possible relèvement des taux par la Réserve Fédérale américaine (Fed), voire une inflexion vers des taux inférieurs au niveau neutre. Le déclencheur de cette tension réside dans les craintes de risques de crédit latents au sein du secteur bancaire régional américain ; l’indice boursier de ce secteur a chuté de 6 %, bien qu’il soit encore prématuré de déterminer l’ampleur d’un problème systémique ou s’il s’agit d’une réaction excessive des marchés en l’absence d’autres nouvelles majeures.
Ces dernières semaines, le « shutdown » américain a déjà pesé sur la confiance, alimenté par des rumeurs de licenciements massifs dans la fonction publique fédérale et des inquiétudes générales sur le marché du travail. Parallèlement, cette fermeture a limité la production de données économiques significatives, rendant difficile une justification claire de la baisse des rendements à 10 ans sous les 4 %. Cependant, les préoccupations actuelles concernant les banques régionales constituent désormais un nouvel élément déterminant.
Au-delà de cette dérive baissière des taux dans la zone euro, cette nouvelle fuite vers la qualité a des implications claires pour le Bund allemand, qui confirme son statut de valeur refuge avec des rendements encore plus bas que ceux des swaps.
Les Gilts en hausse, mais l’incertitude budgétaire plane
Les Gilts britanniques se distinguent cette semaine, affichant une baisse d’environ 20 points de base. Toutefois, à l’approche du budget d’automne, une volatilité accrue est à anticiper. Bien que les obligations d’État britanniques soient fortement corrélées aux bons du Trésor américain, elles n’ont pas suivi la tendance baissière des rendements américains ces derniers mois. Elles se maintiennent obstinément autour de 4,6 %. L’une des raisons principales réside dans le fait que la Banque d’Angleterre, contrairement à certaines de ses homologues, n’est pas encore en mode de réduction des taux.
Une autre explication de ces rendements élevés réside dans la prime de risque inhérente aux Gilts. Cependant, cette prime devrait, selon nos analyses, s’atténuer une fois que la visibilité budgétaire sera renforcée. L’écart entre les rendements des Gilts et le taux de swap s’établit actuellement à 62 points de base, dépassant ainsi le spread UST de 48 points de base. De manière plus surprenante, les spreads des Gilts ont récemment évolué parallèlement à l’élargissement des spreads des obligations d’État françaises, sans se resserrer à l’instar des UST et des Bunds. En fait, au cours de l’année écoulée, les spreads des Gilts ont montré une corrélation plus forte avec ceux des obligations d’État italiennes qu’avec ceux des bons du Trésor américain ou des Bunds allemands.
Bien que nous reconnaissions les défis budgétaires auxquels le Royaume-Uni est confronté, nous estimons que les rendements des Gilts devraient baisser à moyen terme. Notre estimation d’une prime de risque de 20 points de base par rapport aux bons du Trésor américain à 10 ans semble encore excessive, d’autant plus que les finances publiques américaines sont également sous pression. Une fois que le budget de novembre apportera plus de clarté, la volatilité des Gilts devrait diminuer, contribuant ainsi à réduire cette prime de risque. Par conséquent, la baisse des rendements observée cette semaine nous semble justifiée, et un potentiel supplémentaire de baisse demeure.
Événements de vendredi et perspectives de marché
La journée de vendredi s’annonce relativement calme en termes de publications de données. Dans la zone euro, seules des données définitives pour septembre sont attendues, sans impact majeur prévisible. En raison de la fermeture du gouvernement américain, aucune donnée notable n’est prévue de ce côté. Du côté des banques centrales, des interventions sont attendues de la part de la Banque d’Angleterre (Pill, Greene et Breeden), de la Banque Centrale Européenne (Nagel et Rehn) et de la Fed (Musalem).