Les taux de l’euro, sous l’influence de tensions géopolitiques et d’une économie en reprise lente, semblent s’ancrer durablement, attendant la Réserve fédérale américaine pour de nouvelles orientations. L’escalade des tensions entre les États-Unis et la Russie, ainsi que son impact sur les prix du pétrole, n’ont eu qu’un effet limité sur les taux en euros. Si une légère hausse a été observée sur certains instruments, les taux longs peinent à franchir des seuils symboliques, confirmant une tendance à une reprise modérée mais constante.
La récente flambée du pétrole, représentant une hausse d’environ 8 % ces derniers jours, a entraîné une légère augmentation des swaps d’inflation à 5 ans, passant de 2,05 % à 2,08 %. Cette tendance a suffi à stopper la baisse précédente, maintenant ainsi les anticipations d’inflation au-dessus des niveaux les plus bas observés juste après le « Jour de la Libération ». Cependant, cet effet reste limité : les taux longs, comme le swap à 10 ans, peinent à remonter au-delà de 2,6 %, un niveau qu’ils n’ont pas dépassé depuis la mi-octobre. Le front des taux courts n’a guère bougé davantage, le taux à 2 ans n’augmentant que de 0,01 % en parallèle à la hausse des cours du pétrole. Pour un marché qui anticipe déjà une retenue de la Banque Centrale Européenne quant à de nouvelles mesures, la hausse des prix de l’énergie ne change pas fondamentalement la donne, l’inflation sous-jacente restant une composante attendue à court terme.
L’incertitude entourant les perspectives économiques américaines et les tensions commerciales pourraient néanmoins représenter un risque accru, susceptible de perturber la reprise fragile de la zone euro. En remontant un peu dans le temps, les taux de l’euro avaient déjà rebondi après le « Jour de la Libération » suite à des données économiques meilleures qu’anticipé. Toutefois, la barre pour les surprises positives s’est depuis élevée. Durant les mois de mai et juin, les indicateurs économiques ont affiché des performances nettement supérieures aux craintes des marchés. L’impact des incertitudes liées aux tarifs douaniers n’a pas réussi à freiner la trajectoire d’une croissance certes fragile, mais progressive.
Bien que les données continuent de dessiner ce tableau d’une amélioration lente, le marché a désormais besoin d’une accélération plus marquée pour être véritablement surpris. Par conséquent, même si les indices PMI reflètent une amélioration des perspectives de croissance, les taux pourraient ne pas réagir aussi vivement à la hausse cette fois-ci. Le seuil des surprises positives en matière de croissance s’est donc relevé au cours du dernier mois.
La Réserve fédérale face à la gestion de ses réserves bancaires la semaine prochaine
L’attention renouvelée portée à la gestion des liquidités devrait être l’un des thèmes majeurs de la réunion de la Réserve fédérale américaine (Fed) les 28 et 29 octobre. Les réserves bancaires, qui s’élèvent actuellement à un peu moins de 3 000 milliards de dollars, soit environ 10 % du Produit Intérieur Brut (PIB), sont considérées comme confortables. Néanmoins, la Fed cherchera à éviter toute prise de risque excessive, privilégiant la garantie d’un niveau suffisant de réserves excédentaires pour soutenir le système.
Déterminer le niveau exact de ces réserves relève de l’approximation, mais la Fed sait pertinemment que lors de sa dernière tentative de tester les limites inférieures, ses réserves avaient été ramenées juste en dessous de 7 % du PIB. À ce niveau, le secteur des pensions avait connu une vive appréhension lorsqu’une échéance modérée de paiement de l’impôt sur les sociétés, couplée à certains règlements de factures, avait mis le marché à découvert, provoquant de fortes secousses sur le marché du financement. Avec des réserves actuelles à 10 % du PIB, une telle situation semble éloignée. Toutefois, une trajectoire descendante garantissant de ne pas passer sous la barre des 9 % s’avère nécessaire. Cela implique une marge de manœuvre pour des réductions supplémentaires d’environ 300 milliards de dollars de réserves.
À l’heure actuelle, environ 5 milliards de dollars de bons du Trésor sont émis chaque mois. Le plafond de « roll-off » (non-renouvellement à l’échéance) des titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) est fixé à 35 milliards de dollars, mais le montant mensuel réel tend à être bien inférieur, avoisinant les 15 milliards de dollars. La réduction nette actuelle se situe donc aux alentours de 20 milliards de dollars par mois. À ce rythme, les 300 milliards de dollars considérés comme une marge de sécurité seraient épuisés dans environ un an.
Face à cette situation, plusieurs options s’offrent à la Fed. La plus simple serait de mettre un terme complet au « roll-off » des bons du Trésor. Concernant les MBS, la difficulté réside dans le fait que la Fed préférerait ne pas les conserver dans son bilan, où ils représentent actuellement environ 2 000 milliards de dollars. L’option la plus directe serait donc de les conserver malgré tout. Une autre possibilité serait de maintenir le retrait des MBS tout en procédant à des achats de bons du Trésor ou de billets de trésorerie. Ces derniers seraient privilégiés afin d’éviter une interprétation de cette opération comme un assouplissement quantitatif. Cette option a été peu discutée, et sa mise en œuvre pourrait s’avérer très favorable.
Focus sur les indicateurs économiques de vendredi
Les indices PMI « flash » de la zone euro fourniront à la Banque Centrale Européenne (BCE) une lecture actualisée de la situation de la reprise économique, en amont de sa réunion de la semaine prochaine. Le consensus anticipe un chiffre inchangé à 49,8 pour le secteur manufacturier et une légère baisse à 51,2 pour l’ensemble, des niveaux toujours compatibles avec une reprise lente mais progressive.
Aux États-Unis, tous les regards seront tournés vers l’indice des prix à la consommation (IPC) de septembre, qui sera publié malgré la fermeture gouvernementale, car il est nécessaire pour calculer l’ajustement du coût de la vie pour la sécurité sociale américaine en 2026. Le consensus prévoit une hausse d’environ 0,4 % en glissement mensuel et d’environ 0,3 % en rythme annuel. Les tarifs douaniers pourraient commencer à avoir un impact plus manifeste, mais étant donné que la principale préoccupation de la Fed à l’heure actuelle est un ralentissement du marché de l’emploi, cela ne devrait pas empêcher une baisse des taux de 0,25 % plus tard ce mois-ci. Nous aurons également les indices PMI américains de S&P et la lecture finale de l’Université du Michigan pour le mois d’octobre.
Après la clôture des marchés, les notations de crédit de la Belgique et de la France par les agences de notation devraient retenir l’attention. S&P examinera la note AA/Négative de la Belgique, tandis que Moody’s sera probablement amenée à réévaluer sa position sur la France (Aa3/Stable) après que Fitch et S&P aient déjà abaissé la note de la France à un seul A.